从十月中旬以来的下跌是本轮牛市行情中最为惨烈的一次，指数跌幅虽只有两成左右，但个股普遍被“腰斩”。中央电视台最新一次调查显示，从2006年11月开始计算，股市中亏损的人高达69.73%，而赚钱的人只有21.45%。

　　这种跌幅难免令人生疑：“牛市是否已经结束？”但答案是否定的。因为全球流动性过剩的根源在于美元贬值，我国本币升值的步伐在加快，热钱流入，资金更充沛，这使资金推动型的牛市行情不可能戛然而止。而这轮下跌,应该说政策等因素影响不大,那么,是什么因素导致股市下跌呢?

　　摇新大军的超额利润

　　近期A股成交日渐低迷，资金撤退了较长一段时间，他们去哪儿了呢？答案是——他们去打新股了。让我们来看以下一些数据：

　　10月共有7个新股发行，根据上市当日均价和小盘股同期发行收益孰低原则（下同），可计算10月申购新股收益率如下：中签率0.037%的中航光开盘首日均价为48.246元，收益率0.07286%；中签率0.056%的延华智能开盘首日均价为27.1元，收益率0.137%；中签率1.943%的中国石油开盘首日均价为45.23元，收益率3.319%；中签率0.046%的云海金属开盘首日均价22.60元，收益率0.0503%。一个月可打4个新股，收益率共计3.58%，年化收益率43%。

　　显然这一个月收益率大头来自中国石油，小盘股的收益基本不占比例。9月即使只申购4个大盘股，分别为中国神华、中海油服、建设银行、北京银行，总收益率为4.1%，年化收益率是49.2%。

　　当一个市场每年可稳定赚取40%以上的无风险利润，而另一个市场的博弈输赢并无把握，逐利资金会流向何方便一目了然。回想去年8月18日，中国国航上市时油价高企，资金纷纷放弃这个大盘股的申购，该股首日大部分时间都在2.80元的发行价以下交易，一级市场收益微薄。对应沪深300指数来看，当时处于1267点的水平，恰是一轮调整的底部。可见，我国特殊的“新股摇奖制度”和“新股不败”的事实，使一、二级市场呈现典型的跷跷板效应，一级市场的资金分食了二级市场的大蛋糕。

　　一级市场的趋势演变

　　随着大盘股发行加快，下半年一级市场总体收益增加，但趋势出现微妙的变化：

　　1.大盘新股中签率呈下降趋势。打新的可观收益不仅引起大资金的垂涎，连居民储蓄存款都有搬家去买“打新理财产品”的趋势，资金增加，中签率自然会降低。9月份，建设银行和中国神华的中签率分别为2.47%和2.39%；而10月份的中国石油中签率降为1.94%；11月的中国中铁中签率仅降到了0.54%。

　　2.大盘新股上市定位逐步降低。这与市场炒作氛围有关，在中国神华上市的时候，适值市场大炒“中字头”大型央企，它被连拉三个涨停后阴跌，目前已跌穿上市价。而中国石油上市之前，国际原油价格飙升，这个被誉为“亚洲最赚钱的公司”上市当日涨幅竟高达三倍，随后的连绵阴跌不仅让追高者付出了冲动的代价，也严重拖累了大盘。这种前车之鉴会为将来大盘股定位埋下伏笔，像中国石油这样荒唐的开盘是不会再出现了。

　　3.小盘股开盘逐步降低。10月22日申购的中小板个股延华智能和御银股份，上市首日涨幅分别达243%和352%。而10月31日申购的怡亚通和云海金属，首日涨幅分别为119%和109%。11月申购的全聚德和广百股份由于题材的特殊性吸引了眼球，首日涨幅超过200%，但毫无题材的海德股份首日涨幅仅87.4%。以上个股在开盘后大部分都出现了瀑布式下跌，这为日后新股上市首日涨幅的降低打下了基础。

　　大盘见底的重要信号

　　以上分析表明，过剩的流动性依然存在，市场上的资金依然充沛，但这些资金都停留在一级市场上。只有当一级市场收益率降低到合理水平，购买“打新理财产品”的资金才会流向股票型基金，二级市场也才会重新焕发吸引力。

　　合理的无风险利率在10%比较合理，而当前收益率高达40%以上。要降低一级市场收益率，令其吸引力降低，只有两个方法，一是降低中签率，二是降低开盘首日涨幅。

　　中签率降低也有两种可能：一是打新资金增加，僧多粥少自然中签率下降；二是新股发行频率降低，尤其是大盘股上市减少。

　　而降低开盘首日涨幅的任务并不艰巨，看着这么多高开走低的大盘股，市场会以事实来教育冲动追高者。以目前情况度来看，短期内大盘新股开盘首日涨幅大概在100%左右，甚至更低，以这样的幅度来计算，11月的无风险收益率便可控制在合理水平。12月3日中国中铁开盘首日涨幅不超过100%，这个信号就有望出现。        天证投资 郑旻