人物简介

　　刘利刚，毕业于美国约翰·霍普金斯大学并获得经济学博士学位，目前任澳新银行大中华区首席经济学家，负责宏观经济、外汇、资本市场以及策略研究。他曾经任职于香港金管局、亚洲发展银行学院、世界银行和彼德森国际经济研究所，新近被聘为发展研究院的客座教授。

　　刘利刚博士的最新研究成果《债权人优先于股东：中国国有企业的利润是否真实》发表在《亚洲经济研究》期刊，研究论文《政治压力对人民币汇率有影响吗》也在《国际货币与金融》期刊上发表。刘博士的论著还包括《亚洲货币贬值对世界经济的影响》一书。

　　采访印象

　　熟悉他的人，说他喜欢阅读，既有经济学家的严谨、认真和勤奋，又坚持自己独立的观点；市民对他印象最深的，可能是一次精准的判断，当时22位参与财经媒体调研的机构首席经济学家中，只有他预测到央行1个月内会加息。记者记得，去年9月一场论坛结束后曾经问，会上他有些尖锐的看法能不能报道，他回答：“当然可以。”

　　一季度人民币的大幅贬值，激起市场千层浪。自2005年汇改以来，人民币一直毫无悬念地走在升值的路上，而这次是汇改以来人民币汇率经历的最大幅度和最长周期的持续贬值。几天前，在复旦大学的一个报告会上，澳新银行大中华区首席经济学家刘利刚博士向记者讲述了他对中国央行货币政策新模式“双率齐下”是否可以持续的看法，以及对经济形势的前瞻观点。

　　无风险套利造成虚假贸易

　　人民币从一个升值的渠道走向贬值的渠道，刘利刚博士分析，这是央行在汇率市场进行比较大的干预。这种干预是非对冲的干预，央行在买美元的同时卖出很多人民币，人民币进入中国银行市场之后就把银行间的拆借利息压低。当然银行拆借利息压低还有其他原因，比如2月份中央预算拨下来以后很多都没有花出去，同时企业对贷款的需求相对冷淡。在此情况下，银行的流动性很强，使银行间7天回购利率降到2.5%，而去年平均为4.4%。所以，货币政策在今年1月中旬以来出现宽松的迹象。

　　“宽松迹象特别是人民币贬值是有一定目的的，其实我们在一、二月份中国进出口数据中已经发现了一些迹象。”他举例说，中国精炼铜的进口总量在前几个月增加得非常多，但是中国的铜库存量已经很大，积压在保税区里。另外，铁矿石的进口今年也特别热，但天津港口的铁矿石积压很严重。为什么会出现这样情况呢？很多的贸易商在用贸易手段进行套利。中国短期市场利率平均在4.4%左右，去年人民币又升值了3%，无风险的套利收益应该在7%—8%的区间，只要通过贸易能把钱带进来，在中国市场里面你会只赚不赔，这样就造成了很多虚假贸易的产生。

　　他对香港的所谓“迂回贸易”做了研究。做法很简单，在境内有一家贸易公司，在境外最好有两家贸易公司，因为根据香港的法律，要是做转口贸易的话，必须有两家公司。现在香港美元的贷款利率非常低，三个月期的年贷款利率为2%—3%，从香港的银行贷一笔美元资金，购买境内资产出口，用美元支付，货物到香港，美元到境内以后可以立刻换成人民币，人民币再存到一个高收益的人民币存款领域。境内的银行可能会给离岸公司发一个人民币信用证，公司拿到信用证以后到离岸银行去借美元。钱做了一个转口，货物又回到境内市场。在这一转换当中，既套人民币利差，又套人民币升值的收益。这种贸易在前一两年已经变得非常活跃。

　　他总结说，这样一来，造成一个很大的资本流入现象。去年中国资本净流入超过5000亿美元。在现在资本管制还是相对严格的情况下，用贸易的手段把资金带进来占了资本净流入的很大一部分。特别是人民币国际化以后，人民币作为贸易融资和贸易支付的货币，使套利交易变得更加容易。

　　二季度经济将现反弹势头

　　刘利刚认为，这一次的“双率齐下”对打击海外的投资客有很大的作用。一季度以来，人民币汇率从6.04一直贬到6.20水平。投机客跟银行做套利时锁定人民币在6.15的区间。人民币低于这个水平的话，贸易商要向银行支付费用。所以很多贸易商开始把衍生产品结算掉，更需要买入美元同时卖出人民币，使人民币在近期有一个过度贬值的过程。很多海外投机客因此受到冲击。

　　他同时表示，3月17日央行扩大人民币交易区间时机恰到好处，区间的加大使汇率波动也加大，汇率会贬值更快一些。

　　但他指出，汇市的干预只有短期效应。特别是在日本和美国的量化宽松还在进行的情况下，海内外利差还存在，投机客仍会继续做套利交易。这样一来，我们的外汇储备会变得更大，到年底中国可以达到4万亿美元的外汇储备目标。资本流入压力比较大。

　　他提出，这次利率下降可能会短期之内支持经济的发展，虽然第一季度中国宏观数据比较差，但工业产出值、投资、零售指标都在历史的低点，中国经济二季度应该有一个小幅的反弹势头。新开工项目——中国宏观经济很好的指标，跟投资增长息息相关。农历新年后，中国新开工的项目将大幅上升。经济反弹以后，企业对资金的需求也会增加，利息也会上升。

　　资本不大幅流出房价难降

　　房价一直是大众关心的热点话题。非对冲的干预对房地产市场也有一定的负面影响。但是刘利刚认为，对房地产市场不应过于悲观。在目前的资金流动状况下，只要中国有热钱进来，钱一定会到所谓的理财产品、影子银行、高收益的房地产市场。过度宽松的货币政策也会造成房地产泡沫重新开始，央行汇市非对冲干预只是一个短期现象，不可能持续下去。

　　他觉得，央行的当务之急应该是如何建立货币政策的一致性。重温著名的经济学理论“三元悖论”，央行在本国货币政策的独立性、汇率的稳定性、资本的完全流动性这三个政策目标之中只能选取两个，如果中国要保持货币政策的独立性，人民币国际化过程中资本账户更加开放，那么汇率一定会是浮动的，不可能保持一个缓慢升值的汇率或者是没有风险的汇率。

　　“房价能不能降下来，跟汇率的制度安排息息相关。”他提出，利差和人民币升值预期将会使更多的资金流入中国。房地产行业现在还是高收益的行业，大部分钱会到一二线城市，资金充沛的话，房地产价格很难向下。

　　因为大幅资本流入，使人民币进入一个缓慢升值过程。为什么资本不流出去呢？这跟资本管制有一定的关系，30多年来，中国对外经济贸易政策鼓励出口、鼓励资本流入，不太鼓励资金的流出。鼓励中国资本流出，特别是民营企业、中国居民可以自由在海外投资，这样才能真正看到双向资本流动，才会使我国的汇率制度真正动起来。如果说我们看不到中国资本的流出状况的话，也很难看到中国房价的大幅下降。

　　个人观点

　　央行应降低存准率

　　刘利刚博士认为，一季度中国的经济增长率可能低于7.5%，预测为7.2%。原因是PMI指数连续四个月下滑，同时发电量和工业增加值都在往下走。另外，虽然说国内银行的流动性在增加，但银行贷款利息还是维持在7%以上水平。经济往下滑，利息往上走，是不是应该在货币政策上面给市场一些信心？在今后一段时间，央行能不能考虑把存准率降下来？

　　中国通缩的预期在上升，通缩对经济来说是一件很坏的事情。怎么解决通缩问题？现在来看，一个行之有效的货币政策是降存准率。中国的贷款利率已经由市场来决定，唯一有效的市场利率就是存款利率，现在还有存款利率上限的管制。如果降息，会不会使影子银行变得更加猖獗？在这种情况下，降存准率是一个比较好的选择。另外，降准也有助于影子银行和地方债务去杠杆化。在前五年金融危机当中，地方政府债务飙升，地方债务和公司债务在某种程度上都比较高，如果说央行能够降存准率，使整个利息水平能够下降的话，某种程度上可以帮助政府地方去杠杆化。

　　很多地方政府的债务跟投资息息相关，如果这些投资项目可以让民间资本进入和管理，地方政府的债务也会降下来。他建议，应该允许地方政府到债券市场发债，凭借地方政府自身较好的信誉，它的融资成本也比较低。这样一来，可以用所融到的较便宜资金还城投债债务，使地方政府的债务大幅下降。