■ 高管减持不能低于发行价 

　　■ 造假公司须回购所发新股

炒新一直是沪深股市的“传统”，由于20年来新股屡屡遭遇炒作，所以，很多散户都喜欢参与申购新股，获取上市炒作的暴利。但是，这几年证监会取消新股发行价窗口指导，实现市场化之后，新股发行价暴涨，高发行价、高市盈率、高超募资金的“三高”现象很严重，新股不再是无风险套利产品，有的新股甚至成为噩梦。典型的是华锐风电，2010年发行时确定的发行价为90元，创下A股最高发行价纪录，但2012年1月13日上市开盘价只有87元，此后一路下跌，股价从来没有到过发行价，目前不到5元的价格，复权计算，较发行价下跌80%左右，所有申购新股的投资者损失巨大。

　　那么，这次的新股发行制度改革会带来什么变化？

　　“三高”现象得到抑制

　　一个很大的变化是，“三高”现象将得到一定的抑制。重要措施就是对网下机构报价作了限制，最绝的是：网下投资者报价后，发行人和主承销商应预先剔除申购总量中报价最高的部分，剔除的申购量不得低于申购总量的10%，然后根据剩余报价及申购情况协商确定发行价格。被剔除的申购份额不得参与网下配售。

　　【解读】

　　以前新股定价一般是根据网下机构的报价取一个中间价，只要报价高于最终的发行价，都能获得申购新股的资格，这样，一些机构为了获得申购新股资格，就有意报高价。另外，上市公司和承销商都希望发行价高一点，因为上市公司可以获得更多的募集资金，承销商可以获得更多的佣金，一些被打了招呼的机构也就顺水人情报了高价，这些因素导致新股发行价居高不下。

　　新规则将杜绝盲目报高价，因为最高价是要剔除的，而且相应的机构也取消申购新股的份额。这样，价格报得太高等于自己放弃新股申购，将制约机构报高价，使得新股发行价更为合理。

　　发行价低了，市盈率当然也就降低，尽管不能保证以后就没有高价发行了，但是，整体上新股发行价更为合理是可以预期的，那么，投资者就值得参与新股申购。

　　对于资金超募，《意见》也有措施，就是存量发行。具体规定是：发行人首次公开发行新股时，鼓励持股满3年的原有股东将部分老股向投资者转让，增加新上市公司可流通股票的比例。

　　发行人应根据募投项目资金需要量合理确定新股发行数量，新股数量不足法定上市条件的，可以通过转让老股增加公开发行股票的数量。新股发行超募的资金，要相应减持老股。

　　【解读】

　　允许持股满3年的老股东在IPO的时候就进行减持，一方面是增加流通股数量，抑制上市炒作；另一方面也是抑制超募。按此规定，上市公司募集资金数量只能根据招股书披露的募投项目所需金额，如果发行价高了，就要减少发行股数，如果造成流通股数量低于25%的法定上市条件，就转让老股增加流通股数量。如果发行股份数量没有减少造成资金超募，那么，也是减持老股数量。一句话，无论怎么，上市公司超募资金现象基本上难以出现了。

　　这样，新股发行价的定价依然是市场化的，但这些措施将抑制“三高”顽疾。

　　保护二级市场投资者

　　大家最痛恨的业绩造假上市，这次制定了非常严厉的制裁措施。明确规定：发行人及其控股股东应在公开募集及上市文件中公开承诺，发行人招股说明书有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，对判断发行人是否符合法律规定的发行条件构成重大、实质影响的，将依法回购首次公开发行的全部新股，且发行人控股股东将购回已转让的原限售股份。发行人及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员等相关责任主体应在公开募集及上市文件中公开承诺：发行人招股说明书有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，将依法赔偿投资者损失。

　　【解读】

　　根据规定，造假一旦查实，造假公司必须回购所发行的新股，控股股东老股已经转让的，也必须购回，同时，造成投资者损失的还要赔偿。造假的后果就是赔了夫人又折兵，完全得不偿失，相信这个措施可以大大抑制造假行为。

　　上市公司以及控股股东、高管不能新股发完，什么都不管了，而是将发行价与大股东减持结合起来。《意见》规定：发行人控股股东、持有发行人股份的董事和高级管理人员应在公开募集及上市文件中公开承诺：所持股票在锁定期满后两年内减持的，其减持价格不低于发行价；公司上市后6个月内如公司股票连续20个交易日的收盘价均低于发行价，或者上市后6个月期末收盘价低于发行价，持有公司股票的锁定期限自动延长至少6个月。

　　【解读】

　　这就是说，高管减持股票不能低于发行价，如果上市半年里股价跌破发行价，高管减持时间就要推后，这一条也是制约发行价不要定得太高，定得太高就容易跌破发行价，高管减持就受到约束。

　　除了管发行价，上市公司还得管净资产价格。《意见》规定：发行人及其控股股东、公司董事及高级管理人员应在公开募集及上市文件中提出上市后3年内公司股价低于每股净资产时稳定公司股价的预案，预案应包括启动股价稳定措施的具体条件、可能采取的具体措施等。具体措施可以包括发行人回购公司股票，控股股东、公司董事、高级管理人员增持公司股票等。

　　【解读】

　　措施显示，上市公司发行新股后至少要管3年，一个是管发行价、一个是管净资产价格，如果跌破净资产价格，就要采取回购、增持等手段稳定股价。显然，这些措施平衡了一级市场和二级市场的关系，之前的新股发行制度是没有这些制度的，以前只管发行新股，根本就没有考虑二级市场的承受，如今综合考虑这两个市场，既有利于二级市场，也有利于新股顺利发行。

　　《意见》里这些条款，都是20年新股发行制度中首次出现，这些措施从根本上抑制新股“三高”，确定一个较为合理的发行价，同时上市公司以及公司高管还需要对二级市场股价变化采取措施，这些综合措施相应降低了投资风险。虽然由于市场的变化，新股不会毫无风险，但总体来说，应该机会大于风险。

　　本报记者 连建明