14.作出开设空仓的决定  

　　于是，以国债司内债处为主，准备了一份包含对1992年国债贴息建议的“1995年到期各类国债兑付方案”的材料，在2月15日由国债司出面向分管副部长汇报。在汇报中，除了新债发行计划之外，在汇报当年到期国债还本付息方案时，针对1992年国债贴息，国债司认为“补了，对1995年的国债发行有利”。

　　高坚向笔者表示，这个意见还只是初步意见，并不等于最后的决策。因为按照1992年国务院发布的《中华人民共和国国库券条例》，每年国库券的发行数额、利率、偿还期限等，须经国务院确定后由财政部予以公告。但就在1995年初的春节前后，一场围绕着327国债期货合约的风暴，却正由万国证券交易总部悄悄地在平静如镜的市场水面之下酝酿。

　　327是“92（3）国债06月交收”国债期货合约的交易代码，对应1992年发行、1995年6月到期兑付的3年期国库券，该券发行总量是240亿元人民币。上海、北京、深圳、广州、武汉等全国各主要国债期货市场都开设了针对同一标的1992年3年期国债的合约品种。在上海市场，1994年9月30日该品种的持仓量只有5万口。之后，陆续有投资人介入，逐步成为市场的主力品种。

　　1995年春节结束恢复开市后，该品种的交易总体呈量增价平之势，2月6日的持仓量为154.77万口，价格在148.10元。这一价位是市场对已经揭示的各种价格构成要素的综合反映，因为1992年3年期国库券到1995年6月底兑付时，发行章程规定的本息之和为128.50元，外加保值贴补20元左右（当时市场普遍预期6月份的保值贴补率约为10%，贴2年时间）。唯一存在争议和不确定的就是是否会有贴息、贴息率将会是多少。

　　1995年1月万国证券重组建立交易总部后，从1月18日起，就开始逐步在327上建空仓。而在此之前的1994年底，万国证券的国债期货自营基本上是做多。

　　当时，万国证券交易总部的何忠卿同副手吴德力、廖春晖研究后认为：“政府把抑制通胀列为1995年工作重点之一，并加大了抑制通胀的力度，到1995年1月底，通胀已得到初步控制，同时3月份还将有新券上市。而当时因受保值贴补率不断上升的刺激，327合约在1995年1月12日价格最高曾达148.45元。万国证券交易总部按基本面分析，327合约当时的价格已属偏高。”基于这种认识，作出了开设空仓的决定。

　　由于上海证交所对会员单位的持仓量有限制，对万国证券核定最高为40万口（一说为50万口或70万口），包括自营和客户代理。于是，万国证券交易总部就给自己寻找了一个借仓的冠冕堂皇的理由：“由于万国证券客户众多，如果按照优先满足客户需要的原则，自营部分持仓很难保证。同时也因为当时市场的交易动态信息基本上是公开的，在本公司席位上一开仓，外界便马上知道了万国证券的操作动向。非但如此，他们还自认为在上海证交所对外借仓位没有明令禁止、市场上借仓现象普遍存在的大环境中，可以同样从众违规借仓。因此万国证券交易总部先后在外广泛借用了广发、兴业、海发、京华、安徽、财政、华夏、深发等券商期货仓位大量开设空仓。”

　　同时，万国证券交易总部在与辽国发的接触中，认为双方在操作策略上基本一致。考虑到辽国发与各地券商关系较好，借用席位及仓位方便，在操作上较为隐蔽，于是双方确定了共同合仓、资金各半、盈亏各半、共同清算的合作方式，并决定从1月23日起分北京和上海两块同时运作。

　　据被何忠卿派到北京协调与辽国发合作在北京开仓、分仓事务的刘峥嵘回忆： “到了北京以后，在北京营业部同事的配合下，又通过几个朋友的关系在北商所找了几个代理的公司把万国的国债期货账户在3天内全部开出来。开仓以后，上海总部立刻汇来了3个亿的资金，几乎在一周内将所有保证金打到了各分仓经纪公司的账上。按照当时上海何总（何忠卿）的指示，我们很快地就把所有的空仓建立起来了。”

　　截至1月20日，万国证券交易总部在327合约上共开空仓25万口。