事件 

　　我们参加了2011年汾酒的经销商大会，与厂商和经销商进行了交流，反馈如下。 

　　2012年：营销转型，激发潜能 

　　我们认为汾酒2010-2011年的成绩，更多是行业大繁荣背景下，老名酒复兴的结果。站在准50亿的规模上，汾酒未来更需要积极弥补渠道的不足，才能充分激发其品类差异化优势和品牌力的潜力，从而分享次高端不断扩容带来的增长机遇。 

　　本次大会公司高管也充分强调营销转型的重要性，明确向次高端龙头洋河和郎酒学习，渠道深耕，提升区域占有率。 

　　1）渠道模式转变，2012年逐步实施渠道模式的转型，细分区域或渠道代理方式实现精细化布局，即重点市场实现经销商分区域、全品线代理模式。 

　　2）狠抓渠道基础工作：坚持终端建设不动摇，汾酒未来仍然以核心终端建设为中心。在终端建设模式，逐渐导入精细化分销，进一步扩大汾酒市场的占有率；坚持价格管控不动摇，对于低价销售的经销商要对产品流向进行紧密跟踪，同时加强对窜货管理和处罚。 

　　3）加速营销组织升级：2012年进一步完善区域组织建设，在重点市场成立区域办事处，协助区域规划和费用预算。厂商人员要协助经销商进行区域的规划和费用预算，协助经销商对重点酒店、烟酒店、商超实施开发维护。厂家和经销商一道将日常工作下到一线，真正拉动终端和掌控终端。组建专门的销售组织管理部门，指导各区域执行营销方案，解决区域拓展过程中存在的问题。科学设置薪酬体系，通过导向激励，充分调动销售人员积极性。 

　　4）费用投放精细化管理：导入市场保证金制度，固化经销商费用投放；费用投放分区域、分产品、分渠道实行精细化管理。专项费用运作青花瓷品类，通过大型品鉴支持、事件营销的支持、核心消费者后备箱工程，将青花瓷汾酒打造成次高端的领袖品牌。 

　　经销商的反馈：营销精细化正在进行中核心市场营销试点初见成效。2011年公司在核心市场局部地级市试点新营销模式，通过分区域全产品线代理在一些地级市实现了过半亿的销售收入。我们认为公司在2012年将进一步贯彻落实新的营销模式，复制已有的成功经验。 

　　价格管理更加到位：近期的价格提升和市场管控比以前更加到位，大幅减少因提价过快带来的窜货现象。 

　　投资建议 

　　我们认为2012年一二线白酒将在同一起跑线竞技。2011年二线白酒凭借其良好的成长性（70-100%之间），相较于一线白酒五粮液和泸州老窖（30-40%），获得明显的估值溢价。但我们认为2012年二线白酒较一线白酒的成长性将开始收敛。与一线酒2012年40-50%的增长预期相比，汾酒2012年50%的增长预期并没有太强的增长优势。 

　　着眼于汾酒未来的成长潜能，我们认为汾酒目前相对一线酒50%的估值溢价将得到维持，但2012年估值溢价是否能进一步提升还将取决汾酒2012年营销改革的进展情况。若改革推进顺利，那么2013年将是盈利潜力得到充分释放的时期。 

　　盈利预测 

　　2011-2013年白酒销售收入将分别实现46.12亿、66.62、91.15亿元，同比增长52.9%、44.5%和36.8%。2011-2013年的EPS将分别达到1.957、2.905和4.154元，同比增长71.30%、48.45%和43.01%。国金证券 陈钢