维生素行情四季度陷入低迷：（1）四季度价格走低：去年四季度以来，维生素价格逐步走低。其中内销含税报价由160元/kg逐步走低至年底的105元/kg，跌幅超过30%。目前内销价格与出口价格（15-16美元/kg）基本接近。综合看全年的均价，预计全年同比要有降低。（2）销量增长比较稳定。从出口趋势看，预计全年VE销量增长13%左右。综合看2011年是量增价减的情况。

　　VE价格虽有波动，但拉长时间看已经成为了稳定的利润来源：回顾2008、2009、2010、2011年这四年，VE价格虽有起落，但每年的均价基本稳定在120元/kg左右，每年为公司贡献稳定的几个亿的利润。我们预测，在现有竞争格局不变的情况下，未来维生素的行情也不会发生大的变化。

　　如何利用维生素的利润积累，培育其他的利润增长点是公司面临的问题：上市以来公司一直以稳健的风格进行生产管理，经营业绩以小步前进的方式增长。虽然公司在维生素、万古霉素、替考拉宁等产品上全球领先，虽然公司有同步于全球的一类抗肿瘤新药在研，但由于维生素业务过大的利润贡献，公司过往的医药优势逐步被掩盖，逐步被定性为大宗原料药生产企业。公司去年9月公司出台增发预案，希望改变过去维生素一品独大的局面，把传统医药板块做强做大。

　　公司医药根底雄厚，医药板块有条件成为利润增长点：公司做强医药板块，具有先天的优势条件：（1）研发实力强。公司是国家高新技术企业、国家创新型企业，承担了多项国家重大新药创制专项、国家高技术产业化项目、国家863项目等。（2）曾开发多个创新产品。左氧、VE是公司的代表作；万古霉素、替考拉宁是国内首家，目前占全球30%以上市场份额；公司是国内最大的降糖药米格列醇生产出口企业。（3）未来有多个创新药在研。公司承担了五项国家“重大新药创制”项目，有抗肿瘤一类新药处于全球领先水平。（4）有国际合作经验。公司与诺华公司在抗疟药苯芴醇、蒿甲醚全球独家合作，并且成为对方最佳合作伙伴。以上研发实力、产品开发经验、国际合作经验是公司医药板块崛起的根基。而增发项目谋求在制剂和原料领域取得突破。

　　投资建议

　　公司盈利预测与估值：由于公司去年四季度VE行情低于我们预期，我们下调公司2011年盈利预测至2.10元，同比下降17.5%，公司目前静态估值10倍。只要没有新进入者，预计公司的维生素盈利未来两年能够维持。公司的投资价值在于借助VE的利润积累向医药产业的转型。

　　?国金证券李敬雷